兽药企业生泰尔创业板二进宫,绑定中

记者｜梁怡

近日，致力于兽用药品及相关产品的研发、生产和销售，主要产品包括兽用中药、兽用疫苗、预混合饲料、兽用化药的北京生泰尔科技股份有限公司（简称“生泰尔”）二次闯关创业板进入问询状态，保荐机构为中信建投证券。

据悉，生泰尔年9月便提交过招股书拟登陆创业板，但年6显示IPO并未通过。界面新闻记者注意到，首次IPO时生泰尔因销售模式、毛利率、推广费用等问题被发审委重点问询，然而时隔4年，公司的老问题花样升级了，关于销售模式、毛利率、推广费等问题仍没有理清。新问题又来了，公司部分产品产能利用率仅过半，部分产品产能利用率刚达90%的标准线，募投项目大幅扩产的必要性遭质疑。

首次对赌上市失败，二进宫能否成功？

生泰尔前身生泰尔有限系由江厚生、江小凤和黄亮于年共同出资设立，成立时注册资本为50万元，三人分别以货币出资40万元、7.50万元和2.50万元，但实际出资人为江厚生一人，江小凤及黄亮是代其持有的。

截至本次招股书签署日，生泰尔的股权结构如下：

图片来源：招股书

IPO前，江厚生直接持有公司6.05%的股份，同时江厚生通过担任同泽投资、同泽同诚和同泽同赢的执行事务合伙人间接控制公司9.01%的股份，为公司控股股东。薛冬梅直接持有公司8.89%的股份，并担任公司的董事。江厚生与薛冬梅为夫妻关系，合计控制公司5.95%的股份，为公司的实际控制人。

值得注意的是，界面新闻记者结合生泰尔所披露的股本演变情况说明及本次IPO招股书发现，外部股东北京启明、南海成长、苏州启明、腾瑞创业以及LYFECapital在增资入股时与生泰尔有限、江厚生、薛冬梅等签署了相应的对赌协议约定相关特殊权利条款。年月5日，腾瑞创业将所持生泰尔有限全部股权转让给腾业创新、中诚方圆、腾业丰汇、济鑫上海、嘉兴济峰、创盈卓雅。年8月，创盈卓雅将其持有的生泰尔全部股份转让给青岛聿澍。

但在首次IPO前夕即年8月19日，上述主体（LYFECapital于年6月8日）通过签署增资扩股的补充协议终止相关特殊权利条款。年6月，中国证监会发行审核委员会未通过生泰尔的首次IPO申请，因此上述对赌协议自动恢复。

本次IPO前即年4月，生泰尔又与前述股东签署补充协议终止相关特殊权利条款，如果本次发行上市申请被否决，或者公司撤回本次发行上市的申报材料，则上述终止的权利条款即自行恢复。但上述条款中涉及公司的义务内容则彻底终止，无论发生何种情况，不再恢复效力。

不难看出，生泰尔一次上市不成，二次上市仍对赌压力傍身。

绑定中牧集团，售价格远低于其它客户？

招股书披露，生泰尔采用直销为主、经销为辅的销售模式。

具体来看，对于集团化、规模化养殖的大客户，公司采取直销模式，实行订单制销售，目前已经与温氏股份、正大集团、圣农发展等多家大型集团企业建立了良好的业务合作关系；对于中小型的客户，公司采用直销与经销相结合模式；对于公司自行开发的客户，一般采用直销模式，公司与其直接签订销售合同；对于养殖规模较小的客户一般采用经销模式，在降低公司销售、管理成本的同时，借助大型经销商的销售网络扩大市场覆盖。

生泰尔首次IPO被否时，发审委询问的主要问题之一便是针对销售模式的真实性、合理性，要求重点说明相同产品向大型养殖企业和中小型养殖户销售单价差异较大的原因及合理性；同类产品销售给直销客户和经销客户的单价差异较大的原因及合理性。

报告期内（年-年），公司经销模式下的主营业务收入分别为1.14亿元、1.14亿元和2.12元，占主营业务收入的比例分别为2.07%、22.18%和8.16%。其中年经销模式的销售额同比增长约2倍，占比随之大幅提升，中牧集团一跃成为公司第一大客户，销售金额达1.79亿元，占营收比重1.92%，同期第二大客户温氏股份，销售金额为74.71万元，占比仅6.69%。

经销模式销售额大增，公司解释，主要与中牧集团的销售有关。年7月公司与中牧集团开始进行战略合作，中牧集团负责公司相关产品面向中小型客户流通渠道的建立、维护，并负责其进一步授权的下属经销商的管理，中小型养殖客户以及中小型经销商转为主要由中牧集团对其销售，因年面向中小养殖户的销售活动均主要由中牧集团开展，因而公司年度经销收入占比大幅上升。不过，这只能说明经销模式客户由分散变集中了，并不能解释经销模式销售额大幅提升。

天眼查显示，中牧集团成立于年12月4日，注册资本为11.62亿元，股权穿透后，系中央企业中国农业发展集团有限公司的全资子公司，主营业务之一为兽药经营。

图片来源：天眼查

界面新闻记者注意到，生泰尔与中牧集团的合作实也存在博弈关系：生泰尔依赖也受限于中牧集团。由于中牧集团的经销体系承担了面向中小型客户的市场推广、渠道维护等费用，因此公司向中牧集团的产品销售价格系在原向中小客户直销价格基础上给予一定的折扣，价格折扣率主要依据与中牧集团合作前三年公司的销售费用率情况，同时保持公司利润率水平以及向原有终端客户销售价格基本不变的基础上，再结合不同产品类别的毛利率情况综合确定，不同产品的折扣率有所差异。

销售价格方面，公司向其售价相对较低，使得公司报告期内产品平均售价有所降低。以公司销量较大的兽用中药粉散剂为例，报告期内平均销售价格为.59元/千克、16.89元/千克和15.元/千克，年及年向中牧集团的平均售价仅为99.67元/千克、89.29元/千克，而其他客户平均售价为.4元/千克、.78元/千克，价格较引进中牧集团前保持相对稳定。

图片来源：招股书

毛利率方面，受公司向中牧集团产品售价较低、同时面向中牧集团的销售收入规模和占比快速增长影响，公司毛利率亦有所下降，报告期内公司主营业务毛利率分别为60.58%、62.12%和50.49%。

销售费用方面，与中牧集团开展合作后，公司面向中小客户的市场推广相关费用大幅减少，销售费用规模和销售费用率逐步降低，报告期内，公司销售费用分别为1.52亿元、1.4亿元和.09万元，销售费用率分别为0.65%、25.94%和15.6%，其中市场推广费骤降，由年的.11万元下滑至年的.61万元。

从经营成果来看，公司扣除非经常性损益后归属于公司股东的净利润分别为.01万元、.52万元和.1万元，其中年同比增长59.14%，同一口径下公司销售净利率分别为10.54%、9.89%和14.51%。也就是说，年公司选择与中牧集团合作，牺牲价格、毛利率换取销售费用下降、净利润提升暂时是有效的。

问题在于，未来生泰尔对中牧集团的依赖性愈发增强，销售受制于人，一方面是持续合作的风险，另一方面中牧集团议价能力强，公司产品售价存在进一步下滑可能，此外，因为招股书并未披露大客户销售均价，如果中牧集团进货价格大幅低于直销大客户，公司客户将不稳。

毛利率突然大降，或将继续下滑

在前述公司对中牧集团的销售模式分析中，有个重点指标——毛利率值得重点

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